騰訊控股(700.HK)2026年上半年及第二季度業績分析

騰訊控股(700.HK)昨日公佈2026年上半年及第二季度業績。第二季度收入達 2047.85 億元（人民幣，下同），按年增長 11%，好於市場預期的 2022 億元；非國際財務報告準則（Non-IFRS）歸母淨利潤為 684.15 億元，按年增長 9%，同樣好於市場預期。

盈利上升主要受惠於本土遊戲業務的強勁反彈（+17%）以及 AI 驅動的營銷服務收入（+22%）。然而，為了應對全球人工智能競賽，騰訊在本季大幅增加了資本開支（Capex）至 528 億元，導致單季自由現金流轉負。受此影響，加上市場對 AI 燒錢速度的憂慮，騰訊股價在業績公佈前夕及公佈後表現相對波動。今日股價更跌逾3%。

財務指標

數據顯示，騰訊的利潤增速略低於收入增速，這主要反映了在研發及營銷（特別是 AI 相關）上的投入增加。Non-IFRS 營運利潤率由去年同期的 37.5% 輕微收縮至 36.3%。

業績重點

1. 本土遊戲業務重拾升軌﹕本土遊戲收入按年大增 17% 至 473 億元，顯著高於第一季的 6% 增速。這受惠多款新遊戲（如《無畏契約》手遊版及《三角洲行動》）的出色表現，以及核心長青遊戲的穩健營運。這為騰訊提供了強大的現金流支撐以應對 AI 投入。

2. AI 賦能營銷服務變現﹕營銷服務（廣告）收入增長 22% 至 436 億元，主要受惠於 AI 廣告推薦模型的升級。透過 AI 決定在微信視頻號及朋友圈投放何種廣告，顯著提升了廣告點擊率及回報率。視頻號的播放量持續快速增長，成為廣告業務的新引擎。

3. AI 產品生態初見成效﹕混元3.0 正式版在性能上已接近行業頂尖水平，AI 辦公工具 WorkBuddy 及編程工具 CodeBuddy 實現了突破性的用戶增長。這證明騰訊不僅在底層模型上有佈局，在應用層也具備極強的落地能力。

4.公司回購股份﹕上半年騰訊斥資 244 億港元回購股份，反映管理層對公司長期價值的信心。儘管現金流受 Capex 影響，但回購計劃依然在有序推進。且看下半年回購情況。

風險關注

1. AI 資本開支飆升與現金流轉負﹕第二季 Capex 達 528 億元，按季激增 65%。公司表示由於大幅增加了算力採購（Nvidia 芯片及自研 ASIC）。這導致單季自由現金流出現 138 億元的缺口。投資者擔心 AI 投入的回收期（Payback）會比預期長，拖累短期利潤表現。

2. 國際遊戲業務受匯率拖累﹕國際市場遊戲收入按年微跌 0.8% 至 186 億元。雖然按固定匯率計仍有 4% 增長，但在全球遊戲市場競爭加劇的背景下，國際業務的增長動能顯得相對普通。

3. 金融科技增速放緩﹕金融科技及企業服務收入增長 9%，較以往雙位數增長有所放緩。這反映出國內消費環境仍處於復甦階段，支付業務交易金額增速受限。

4. 監管與技術競爭壓力﹕北京近期對 AI 算法及青少年保護加強了監管，導致部分 AI 功能（如元寶的伴隨功能）受限。同時，字節跳動、阿里巴巴及新興 AI 初創公司（如 DeepSeek）在模型性能及定價上的競爭依然激烈。

投資者未來要注意的地方

1. AI 投入的變現效率﹕市場將緊盯騰訊如何將巨大的算力採購轉化為實際收入。重點在於混元 4.0 的發佈進度，以及 WorkBuddy 等工具的收費模式能否被市場接受。

2. 下半年遊戲收入的持續性﹕遊戲表現上半年顯得強勁，但市場憂慮下半年缺乏同等級別的大作接力。需關注《洛克王國》手遊等後續作品的測試及上線進度。

3. 雲業務利潤率的改善﹕騰訊雲國際業務增長逾 40%，且公司已開始上調雲服務價格。未來需觀察雲業務能否在 AI 需求帶動下實現毛利率的持續擴張 。

4. 股價技術位與估值﹕騰訊股價年初至今已下跌約 26%，目前處於歷史估值低位。技術上，若能站穩420元水平，配合持續回購，估值修復空間非常巨大。

結論

騰訊正處於從流量轉向人工智能的轉型關鍵期。本季業績證明了核心業務（遊戲、廣告）的韌性，但也反映了參與 AI 競賽的昂貴代價。騰訊的優勢在於其擁有 14 億用戶的龐大應用場景，這使其 AI 投入具備比競爭對手更高的變現潛力。

投資建議： 騰訊目前的估值已反映了大部分悲觀預期。建議長線投資者在 430-450 港元區間分批買入，利用其高額回購與核心業務復甦帶來的防禦性。短期內股價將受 Capex 指引及 AI 產品實際數據驅動。